新华财经上海4月14日电（记者杨溢仁）近期，“债牛”强势演绎聚宝盆，长端利率在短端2至3个交易日内下行约20BP，已然充分反映了关税政策调整带来的风险偏好下降的影响。
在业内人士看来，债券利率虽整体倾向于继续下行，但其逻辑更有可能来自资金面的逐步宽松。对于投资机构来说，尽管目前货币宽松的预期有所升温，但不排除国内财政政策也有进一步加码的可能，这会导致利率呈现出低位震荡走势。简而言之，当前对“债牛”演绎持乐观态度的同时，仍需保留一份审慎。
多空博弈“进行时”
公开数据显示，4月前三个交易日，伴随着海外关税政策超预期落地，国内债券市场在“避险、基本面悲观预期、货币政策放松”等逻辑下快速上涨，4月2日至4月7日期间，10年期国债收益率下行约17BP，幅度之大出乎市场预料。
然而，随着“对等关税”落地，货币宽松的“双降”却迟迟未至，债市后续将如何演绎？
记者在采访中发现，当前多空双方各执一词。
持乐观态度的机构认为，“‘对等关税’已经落地，短期内市场需要密切关注股市、出口与内需的联动变化，这可能会成为货币政策宽松的进一步触发点。大方向上，降准、降息包括恢复国债买入都有可能。”财通证券首席经济学家孙彬彬指出，“贸易问题给稳增长以更大的紧迫性，货币宽松就有更大的确定性。宽松方向决定胜率，债市的选择也毋庸置疑，就是久期不能降、保持做多的势能。”
在孙彬彬看来，适度宽松的货币政策定调下，今年国内的降息幅度或超过50BP，如果参照利差“OMO+10BP”测算，降息后10年期国债的利率可能回落到1.4%。
“10年期国债行至1.6%附近的位置并不需要‘恐高’，前期受央行引导和宏观预期修正影响聚宝盆，收益率可以波动到1.90%附近，后续在央行宽松引导和宏观预期再次修正的带动下，市场交易至1.50%甚至以下也是合理状态。”一位券商固收部门负责人告诉记者。
而与上述观点相左，持偏空看法的机构则指出，4月8日，权益市场略有回暖、资金价格相对偏高，叠加利率已接近前低，市场又陷入了犹豫、“恐高”的状态。如果后期降息落地或者财政政策明显加码，长债利率的下行动能会明显减弱，可能会再度出现较大调整（10BP以上）。
震荡无碍“债牛”趋势
“最新公布的3月信贷数据表现尚可，料使得利率趋于震荡，但考虑到关税政策带来的不确定性犹存，则对于债市后期演绎，不必过于悲观。”一位机构交易员向记者表示，“短期内，债券利率的调整依然是‘买入机会’，预计整体还是会保持震荡下行走势。”
“10年期国债收益率在经历了上周的快速回落后，止盈压力开始涌现，叠加国内权益市场出现好转迹象，不少机构担忧，债市对避险情绪的交易可能告一段落。”兴业证券固定收益组首席分析师左大勇判断，“不过，后续债市大概率会转而提前交易国内政策对海外关税可能进行的对冲。在人民币稳汇率压力阶段性缓解的背景下，债市流动性宽松的窗口可能开启。”
可以看到，在美国加征关税后，人民币汇率于波动中逐渐企稳，叠加美元指数进一步下跌，短期内人民币稳汇率压力料有所缓解，有助于债市开启流动性的宽松“窗口”。
不仅如此，“在外部环境变化的影响下，国内货币政策的操作重心也可能从一季度的防风险向稳增长切换，这意味着后期资金面趋松，管理层进行‘宽货币’操作的概率在上升。”前述负责人指出，“美国加征关税对我国出口和基本面的扰动或将逐渐显现，债市仍需对基本面进行定价，也就是说，即便后续长债收益率有所波动，但大幅上行的风险较为可控。”
记者在采访中发现，市场中的阶段止盈需求虽有所增多，但看好中长期“债牛”表现的“声音”依旧占据主流。
来自中金公司的研究观点更指出，一旦汇率约束缓解，央行的货币政策放松空间即将打开，中国的债券牛市也将重启。
在民生证券研究院固收首席分析师谭逸鸣看来，考虑到关税政策的反复，此前快速上涨的长端债券不排除会出现一些调整，然而“每调买机”仍是可以参考的策略，毕竟国内外的不确定性尚需货币政策护航，逢调整或可适度把握介入机会，尤其当10年期国债利率调整到1.7%及以上。
关注“每调买机”策略
回到债市布局层面，拉长时间维度看，业内人士提醒，需要进一步关注两个节点。
其一，是货币宽松落地后，市场对此定价或将告一段落，届时收益率曲线是否会结合宏观环境与政策语境重新定价，需重点关注。
其二，是4月政治局会议前后，债券市场大概率将对增量政策展开博弈，同时关税博弈格局有望渐趋明朗，届时长端行情或将形成新的方向。
“短期来看，流动性宽松窗口可能开启，债市仍处于有利环境。”左大勇表示，“聚焦债市操作，长端收益率的上行空间可能有限，回调即是加仓机会，建议各机构关注长端老券、地方债的价值。”
具体而言，长端方面，中美博弈的节奏、国内政策对冲的进度以及权益市场行情的变化都会对长端利率债的走势构成一定扰动。但考虑到关税调整向基本面的传导，央行货币政策可能从一季度的“防风险”为主向“稳增长”切换，长债收益率上行空间大概率较为有限，因此建议投资者在长债回调后适度加仓，左侧布局等待右侧机会。
此外，长端老券、地方债利差仍处于较高位置，相对于国债活跃券而言有一定增厚聚宝盆，也可持续关注。
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